（报告出品方/作者：西部证券，王凌涛，沈钱）
一、引言
初看汇创达的公司产品：笔记本键盘背光模组、导光膜、薄膜开关、超小型防水开关，很多投资者的反应一定是稀松平常，而这恰恰是公司的预期差所在。公司的销售毛利率一直在33-35%上下，净利润率也在15%以上，与其他已上市的做导光膜与背光类的企业相比，这个数据显然高出一大截，这与公司专注于导光结构微纳米热压印工艺，并且在前道材料的开发与应用有非常深入的布局有直接的关系。汇创达的所有业务布局都与公司在精密金属与薄膜材料侧的铺垫密不可分，是在不同应用方向上的自然延展。
与一般传统制造业公司不同，汇创达的优势在于对于金属五金工艺和各类功能性薄膜类的材料特性、终端产品与客户需求的深度掌控，公司过往的传统产品无论金属薄膜开关还是薄膜光传导，在对应领域中并不是做半成品加工，都是从材料以及设计出发，从材料端开始，以产品性能表现与成本竞争力为出发点，依托市场的需求，做出最佳契合点的交付产品，而这也是公司能维系大幅超出行业平均利润率水平的根本原因。
二、企业概况与财务
2.1、公司概况
汇创达成立于年，致力于导光结构件及组件、精密按键开关结构件及组件的研发、设计和生产。公司经过多年发展以及对行业的深刻理解，在研发、生产以及客户资源等方面确立了较强的竞争优势，成为背光模组重要供应商之一，金属薄膜开关和导光膜产品作为公司传统优势产品，也进入全球知名消费电子厂商供应链，另外公司的超小型防水轻触开关突破了国外技术壁垒，实现了进口替代。
公司主要产品随着通信行业的发展以及下游消费电子产品的技术升级、需求升级而不断变化。成立初期公司主要产品为应用于功能手机发光键盘按键的金属薄膜开关、导光膜；年手机行业正式进入智能手机时代，公司不断对导光膜、金属薄膜开关生产工艺改良升级，开始采用微纳米热压印技术代替传统的丝网印刷技术生产导光膜产品，提高了导光膜网点精度、发光亮度和均匀度满足了市场对消费电子产品多元化的需求。公司多年来坚持扩充产品线、拓展产品应用领域，产品线逐步从手机的金属薄膜开关及导光膜拓展到笔记本电脑键盘背光模组及各类消费类电子产品的导光结构件及组件、精密按键开关结构件及组件等产品。
公司计划从消费电子领域向新能源及储能领域转变。公司主要产品为导光膜、背光模组等导光结构件及组件以及金属薄膜开关、超小型防水轻触开关等精密按键开关结构件及组件，主要为根据客户对于产品的技术指标和成本要求而定制的非标产品。年，为响应新能源汽车行业和储能行业的快速发展的市场机会，助力公司从消费电子领域向新能源动力电池及储能电池系统用CCS及FPC模组领域转变，拟使用首次公开发行股票募集资金中的部分超募资金人民币1.67亿元投资动力电池及储能电池系统用CCS及FPC模组建设项目（项目总投资金额预计5.65亿元），设计产能年产CCS模组万套和FPC模组万件。
公司产品进入全球知名供应链。在笔记本电脑输入设备背光领域，公司先后通过了群光电子、达方电子、光宝科技、精元电脑等全球知名笔记本电脑键盘制造商的合格供应商认证，最终应用于联想、惠普、戴尔、华硕等全球主流笔记本电脑品牌；同时公司也为华为、OPPO、VIVO、诺基亚、小米、中兴、阿里巴巴等全球知名企业提供导光膜、金属薄膜开关等功能性结构件、组件。公司股权结构稳定。李明、董芳梅合计直接持有公司40.48%的股份，董芳梅通过众合通间接控制公司15.39%的股份，为公司共同实际控制人。机构股东为2名，其中富海新材为已备案为私募基金，众合通系发行人员工持股平台。
激励核心员工，为公司可持续发展打好基础。公司年2月公布了股权激励计划，授予公司董事、高级管理人员以及对公司经营业绩和未来发展有直接影响的管理人员和技术（业务）人员人共万股，通过合理的股权激励有助于公司人才队伍的稳定，进而为公司长期可持续发展奠定良好基础。
2.2、财务状况一览
至年业绩实现快速增长。-年公司营业收入呈现稳健增长的态势，年公司实现营收8.27亿元，同比增长36%。公司主营业务收入主要来源于两类产品，即导光结构件及组件和精密按键开关结构件及组件产品，年公司全资子公司东莞聚明电子科技有限公司在满足公司主营产品零部件产能需求的基础上，以客户需求为导向对外承接组装业务，加大了代加工业务，并新增了一批优质智能家居行业的客户。公司规模保持稳健增长主要系（1）笔记本市场逐渐向高端产品发展，发光键盘及相关组件发展动力充足；（2）公司利用微纳热压印技术替代了油墨印刷的工艺，成功进入知名笔记本电脑键盘厂商的供应链体系，背光模组产品的市场份额和业务收入实现快速增长；（3）公司持续投入技术和产能以维护标杆客户和开拓新客户。
公司扣非归母净利润呈逐年上升趋势。公司的盈利能力不断加强，-扣非归母净利润分别为0.8亿元、0.9亿元、1.4亿元，呈逐年上升趋势；扣非归母净利润增速也处于较高水平，分别为32%、18%、51%。年前三季度公司扣非归母净利润有所下降主要是受疫情影响，成本上升所致。
公司毛利率在高位维持稳定，盈利能力可观。近年，公司毛利率和净利率基本保持稳定，略有上升，-Q1-3毛利率分别为35%、35%、34%。拆分来看，公司导光结构件及组件毛利率变化较平稳，-毛利率有所上升是由于背光模组在年处于市场导入期，随后受规模效应、人民币贬值、东莞聚明配件自制占比提升、产品型号变动等因素的影响毛利率上升。公司精密按键开关结构件及组件毛利率呈上升趋势，主要系主要系毛利率较高的PL-DOME收入占比提高所致。
公司毛利率明显高于可比公司（A股苏大维格与中国台湾茂林光电）。苏大维格的主营产品包括微纳光学产品、反光材料和光刻设备。年之前公司毛利率与苏大维格接近，近年来毛利率差距开始逐渐拉开：公司背光模组重要原材料自制、背光模组收入占比上升，综合毛利率提高，因此毛利率高于苏大维格。茂林光电主营业务为导光板应用领域的光电产品零组件，主要收入源于传统液晶显示背光模组，受行业低毛利率水平的影响，其毛利率水平显著低于公司。
公司销售费用率由于规模效应呈下降趋势，受子公司规模扩大及股份支付影响管理费用率上升。得益于公司销售规模扩大及管理水平提升，公司销售费用率持续下降，由年5%下降至年1%。公司年管理费用率上升，主要系子公司东莞聚明年业务及人员规模扩大，导致年公司管理费用大幅上升；Q1-3管理费用率增加主要系公司股份支付费用所致。公司财务费用受人民币汇率变动的影响，财务费用波动幅度较大。公司研发投入及研发费用率均呈上涨趋势。公司持续扩大研发投入，年至Q1-3研发费用率由4%上升至6%，年研发费用达万，研发费用率5%。
三、传统业务细分概览
公司主营业务为导光结构件及组件、精密按键开关结构件及组件。从营收结构来看，导光结构件及组件时公司的主要收入来源，年占收入的比例为81%，年占比为74%。公司精密按键开关结构及组件业务规模扩大，占营收的比例从年的9%增长到年的12%。年公司全资子公司东莞聚明电子科技有限公司加大了代加工业务，占收入的比例达到9%。
公司主要产品包括导光膜（LGF）、背光模组（LGF/LGPModule）等导光结构件及组件及金属薄膜开关（MetalDome）、超小型防水轻触开关（MicroWaterproofTactSwitch）等精密按键开关结构件及组件。其中导光膜主要应用于智能音箱、部分智能手机机型的按键背光；背光模组应用于笔记本电脑发光键盘；金属薄膜开关应用于ClickPad、摩托车手柄以及各类家用电器面板及遥控器、游戏手柄等；超小型防水轻触开关应用于智能手机、可穿戴设备等按键开关部位等。
3.1、导光膜相关情况与业务拓展
导光膜是将LED点光源转换为面光源，从而实现指定区域发光的薄膜光传导结构件。导光膜的主要材料为光学级PC（聚碳酸酯）薄膜，表面具有精密光学微结构，主要是利用光线在介质中产生折射反射等光学原理传导光线。公司的导光膜产品通过微纳米热压生产工艺对PC薄膜材料进行热压加工，使原本表面光滑的PC发生物理形变，形成光学微结构。当LED光源在膜材料内部进行传导时，光线在光学微结构上发生反射和折射，从而实现膜材料表面发光的效果。公司积极拓展下游应用场景。目前，公司导光膜产品主要应用于智能音箱及部分智能手机机型的按键背光，同时公司也在积极拓展导光膜产品的其他应用领域，包括家用电器、汽车电子、仪器仪表面板等。
导光膜在新能源车的应用带来新的成长空间。随着新能源车快速发展，拉动了车载背光模组的市场需求，根据头豹研究院的预测，年车载背光模组的需求约为2.45亿片（包括传统汽车灯相关市场），随着新能源汽车上屏幕使用面积的进一步提升，从单屏到多屏以及大联屏等，以及电子化应用率的提高，装饰、氛围等需求的明确带动，导光膜在这一应用领域的成长空间相当明确。
3.2、背光模组的应用领域与上下游供应格局
公司的背光模组产品现主要应用于笔记本电脑发光键盘。背光模组是以导光膜（板）为核心基础部件的组件产品，由是公司基于自身产品结合微纳米热压工艺的延伸产品，由遮光膜、反光膜、导光膜（板）、FPC和LED组成。输入设备背光模组主要应用于笔记本电脑发光键盘，当计算机接收到键盘敲击指令时，计算机通过指令控制接通LED的光信号发光。除此之外，输入设备背光模组还应用于台式机发光键盘、平板电脑外置皮套键盘、功能手机键盘、智能手机背光按键等领域。笔记本电脑发光键盘所用导光膜与手机用导光膜的工艺、技术基本一致，但笔记本电脑发光键盘所用导光膜面积更大、网点设计更严格。
背光模组发光主要采用“LED+导光膜”方式。目前市面上笔记本电脑键盘发光原理主要包括LED直接作为光源和通过背光模组发光，由于使用LED直接作为光源的笔记本电脑键盘所需的LED数量较多，单位能耗较高，因此市场上主要采用背光模组发光，即通过“LED+导光膜”方式，其工作原理是：当输入电压驱动LED发光时，光线通过导光膜表面的光学微纳米结构发生反射、折射，由于导光膜上的发光网点很多，形成了均匀的面光源。反射膜尽可能高效的将光线反射到所需要的面上防止露光；遮光膜用来遮光并屏蔽非透光区域的光源。
公司采用微纳米热压工艺，具有成本优势且发光效果好，有望成为行业主流。笔记本电脑键盘背光模组中的导光膜制造工艺主要包括油墨印刷工艺和微纳米热压印工艺。微纳米热压印技术原理为用纳米激光将发光点刻在模具上，模具通过加温加压将发光点压印在光学材料上，改变光学材料的导光特性，从而达到导光的目的。油墨印刷工艺为传统的生产工艺，其原理为通过油墨反光来达到导光的目的。两者相比，微纳米热压印工艺的生产成本更低，且避免了油墨印刷工艺对环境的污染问题。背光模组位于行业的中游，导光膜是其核心基础部件。背光模组产业链上游由组件供应商组成，涉及光学膜、导光膜（板）、背光源等供应商，中游为背光模组供应商，下游按应用领域可分为输入设备背光模组、显示设备背光模组、照明设备背光模组等。
笔记本电脑作为日常生活和工作的必需品，消费需求较为稳固。自笔记本电脑诞生以来，键盘始终为笔记本电脑最主要的输入设备。年以来，由于全球疫情影响，居家办公场景以及休闲娱乐需求增多，笔记本出货量迎高增长。数据显示，年全球笔记本电脑出货量为2.1亿台，较上年同比增长28.7%；年全球笔记本电脑出货量为2.5亿台，较上年同比增长19.4%。年笔记本电脑巿场在后疫情需求已相对饱和下，又遭遇全球通膨、乌俄战争及美联储升息等事件影响，出货从第2季开始萎缩，全年出货衰退可能会超过2成。年笔记本电脑市场依然是居于库存逐渐去化的周期，预计年景气度才会逐渐复苏，市场可望恢复成长。
即使笔记本电脑行业最近几年出现了这么大的出货变动，但笔记本背光的下游市场需求依然相对稳健，在年的疫情后大幅下行周期中降幅也比普通笔记本的波动要温和得多，其根本原因在于具备键盘背光的笔记本往往是高端商务机型或游戏竞技机型，这两个品类的机型需求与疫情的居家经济供需关系并不大，高端机型的市场需求是相对均衡的，而游戏笔记本的市场需求近年来在逐渐增长。随着游戏笔记本电脑需求的增加，键盘背光模组需求也随之增长。各类笔记本当中，游戏笔记本因其市场定位较高，一般配置发光键盘。从市场需求看，年游戏本